2020年已经落幕，白酒是唯一涨幅翻倍的板块，表现贯穿全年。这其中，下半年发力的酒鬼酒(000799.SZ)以远超3倍的涨幅领涨白酒股，也成为2020年涨幅前10的唯一白酒股，但酒鬼酒却是营收和净利润仍没有恢复历史高点的两家酒企之一。

与多数酒企量价齐升的表现不同，酒鬼酒主要依靠结构调整和涨价来推动营收的增长，销量基本没有明显的增长。而且，虽然坐拥高毛利率，但高企的费用率蚕食了公司的利润，使得酒鬼酒的净利润率表现黯淡无光。

业绩远逊高峰

2020年无疑是白酒板块风光的一年，11家白酒公司股价实现了翻倍，其中酒鬼酒以338.27%的涨幅领涨板块，也成为A股全年表现最佳的10只个股之一。

酒鬼酒的上一次风光是2012年塑化剂事件爆发之前，彼时公司股价最高也超过60元，市值逼近200亿元。塑化剂事件后，酒鬼酒的营收和业绩大幅滑坡甚至连续亏损，二级市场的表现也跌入谷底。

直至2020年6月底，酒鬼酒的股价才再次迈上了60元/股，也正是凭借着2020年5月以后的持续上涨，酒鬼酒不但一扫股价多年的压抑，还顺利领涨白酒股，表现远超茅台等行业龙头。

股价较历史上一次高点有了约1.6倍的涨幅，酒鬼酒的营收和业绩却远没有恢复。2012年，酒鬼酒实现营收16.52亿元，归属母公司股东的净利润为4.95亿元，而2019年分别为15.12亿元、2.99亿元。

根据Wind一致预期，2020年，酒鬼酒的营收预测为18.1亿元，归母净利润为4.51亿元。按照这个标准，公司的营收能够恢复并超越历史高位，盈利仍不及当初。即便如此，酒鬼酒的股价较当初已经有了约1.6倍的涨幅，市场追捧的热情可见一斑。

虽然业绩还未恢复历史高位，酒鬼酒却喊出了百亿元的营收目标，就在日前召开的经销商大会上，酒鬼酒高层表示，公司销售目标要突破30亿元，跨越50亿元，争取迈向100亿元，酒鬼酒的官方网站和微信公众号亦发布相关内容。至于收入翻倍左右的目标如何实现、何时实现，酒鬼酒没有透露。

虽然交易所也发布了监管函，但营收预期的消息刊登后，酒鬼酒5个交易日两度涨停，涨幅远超30%。收入何时达成目标不得而知，股价已经大涨。

营收和盈利的表现并不突出，或者可以说至今仍在恢复中，但市场对酒鬼酒的期待已经在二级市场得到了充分体现。在行业挤压式增长的时代，酒鬼酒并没有展现量价齐升的增长趋势。

价涨量平

2012年是白酒行业盈利最好的一年，当年规模以上白酒企业实现利润总额818.56亿元，直至2017年行业利润才突破这一高位，当年实现利润总额1028.48亿元。

白酒行业利润的恢复性增长并非是靠量的积累而是提价。根据统计局的数据，2016年，规模以上白酒企业实现产量1358.4万千升，销售收入6125.74亿元。2017-2019年，全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量1198.06万千升、871.2万千升和785.95万千升;累计完成销售收入5654.42亿元、5363.83亿元和5617.82亿元，利润总额为1028.48亿元、1250.5亿元和1404.09亿元。

2017年和2018年，行业产量、收入下降但同比仍然增长，统计局数据或许进行了事后的调整，减少了统计的“水分”，调整后的收入和利润或许更接近行业的真实水平。

从行业看，2017年，白酒行业的利润实现了突破，但行业销量增长逐渐乏力并已经开始负增长，行业利润的增长主要依靠价格。因此，量价齐升在酒企中就显得难能可贵了。

酒鬼酒就没能实现量价齐升。酒鬼酒是在2015年实现营收正增长和扭亏为盈的，但自2015年以来公司的销量并没有明显提升。

根据酒鬼酒的年报，2015年，公司实现销售量7092吨，同比增长8.13%;2016-2017年，销售量分别为6267吨和5818吨，同比分别下降了12%和7.16%，销量下降超过千吨。

2018年后，酒鬼酒的销售量开始有了反弹，2018-2019年，分别为6877吨和7871吨，分别增长了18.2%和14.45%;但2019年的销量才刚刚超过了2015年，销量复合增长率不过2%出头。

在塑化剂爆发的2012年，酒鬼酒的销售量超过1.2万吨，达到12494吨，目前的销量不过当时的60%出头，要想恢复到当初销量的高峰，酒鬼酒仍旧是任重道远。

5年时间，销售量并没有明显增长，但酒鬼酒的销售收入早已经翻倍并接近2012年的最高峰，没有明显放量意味着吨酒收入的提高。

2015年，酒鬼酒的吨酒收入为83670元，2016年开始公司吨酒收入迈上10万元门槛，2016-2019年，分别为10.38万元、15.06万元、17.24万元和19.15万元，4年时间吨酒收入基本翻倍。在销量基本没有明显增长的情况下，正是依靠吨酒收入的大幅增长，酒鬼酒收入不止翻倍。

吨酒收入在不断提高，但涨幅明显缩水。2019年，酒鬼酒吨酒收入涨幅约为11.08%，2016年至2018年分别约为24.01%、45.09%和14.18%。提价对收入的贡献在明显放缓，这对于酒鬼酒来说并不是好事儿。

在涨价越来越难的情况下，要想继续实现收入高增长，一是可以调结构加大高端酒销售比例;二是可以扩大销售区域推进全国化。两者都需要费用的投入，拥有高毛利率的酒鬼酒就是由于费用的高企导致了净利率平庸。

高毛利率低净利

内参系列是酒鬼酒的高端酒，酒鬼酒2017年开始披露内参系列酒的销售收入，2017-2019年分别为1.77亿元、2.44亿元和3.31亿元，3年涨幅超过87%，表明酒鬼酒高端化进展不错，但内参系列占公司酒类销售收入并没有明显提高。

2017-2019年，酒鬼酒的酒类销售收入分别为8.76亿元、11.85亿元和15.07亿元，内参系列占比分别约为20.21%、20.60%和21.90%，基本稳定在20%左右，酒鬼系列依旧是酒鬼酒最主要的收入来源。

由于疫情影响，2020年上半年，酒鬼酒的酒鬼系列销售下降，内参酒收入增加导致其占比有了明显的提升。2020年上半年，公司内参酒实现营收2.79亿元，同比增长75.15%;酒鬼系列收入3.62亿元，同比下降22.82%;内参系列的占比一跃提升至38.67%。

根据机构的研报，2018年，内参销量200吨左右，2019年，销量超400吨，实现翻倍目标。2019年，酒鬼酒内参系列酒收入增长不到36%，销量增长翻倍，公司高端酒放量并没有带来收入同步增长，这或许说明酒鬼酒高端酒销量的增长是以降价为代价，高端酒的议价能力并没有一线龙头的品牌优势。

全国化是提升销量的一个好方法。2017年，酒鬼酒在年报中提出全国性战略单品，这是公司2012年塑化剂事件后再度谋划全国化;2018年提出推进市场全国化，2019年提出实施全国战略布局。

以公司所在的湖南为首的华中市场是酒鬼酒销售大本营。2017-2019年，酒鬼酒来自华中地区的收入分别为5.13亿元、7.14亿元和8.77亿元，占比分别为58.46%、60.19%和58.03%，基本保持稳定。

实际上，除了华中地区外，占酒鬼酒营收超过两位数的区域仅有华北一处，且占比有所提高。2017年，华北地区为酒鬼酒贡献收入2.01亿元，占比为22.92%;2019年，营收贡献为3.69亿元，占比24.43%。酒鬼酒最为依仗的仍然是华中地区，公司的全国化任重道远。

无论是高端化还是全国化都意味着更多费用的支出，酒鬼酒本就高企的费用支出将雪上加霜。

虽然是一家三线酒企，酒鬼酒的毛利率并不低，或者说非常优秀，2017年和2018年分别为77.94%和78.83%，高居行业第三，将泸州老窖(000568.SZ)和五粮液(000858.SZ)等甩在身后。

2019年和2020年前三季度，酒鬼酒的毛利率分别为77.75%和79.05%，依然高居行业前四。仅从毛利率上看，在18家上市白酒公司中，酒鬼酒拥有着一线的“待遇”。

毛利率虽然突出，净利率却黯淡。2017-2019年，酒鬼酒的销售净利率分别为19.83%、18.76%和19.81%，2017年尚能位居行业中游，2019年已经跌至行业倒数;2020年前三季度有所好转，但也只是回到行业中游水平。

高毛利率、低净利率意味着费用侵蚀了很大一部分利润。2017-2019年，酒鬼酒的销售费用分别为2.05亿元、3.46亿元和3.84亿元，期间增长了近90%，营收70%出头的增幅显然要略逊一筹。

截至发稿，酒鬼酒没有回复《证券市场周刊》的采访。