■本报记者 张歆

2019年上半年，沪市上市公司并购重组展现出新的面貌和格局：产业并购仍是主流、国企改革深入推进、民营资产跃步升级、重组“三高”有效缓解、重组停牌大幅缩减、市场活力充分激发。

数据显示，上半年，沪市公司披露各类并购重组交易470余单，涉及金额达到3500亿元;在重大资产重组方面，沪市共披露重组方案45单，涉及金额近1340亿元;共实施完成重组方案25单，涉及金额近1000亿元。

产业并购仍是主流，聚焦提高上市公司质量。

2019年上半年，沪市并购重组继续围绕实体经济这条主线，产业并购依然是主流。基于同行业、上下游整合的重组逻辑成为市场主旋律，前几年比较盛行的盲目跨界、跟风跨界现象进一步减少。从数据看，上半年沪市重大资产重组中产业并购的交易规模逾900亿元，远高于跨界重组规模。从行业看，产业并购较为活跃的行业主要有通信和信息技术、基础化工、医药、有色、国防军工等规模效应较为显著的领域。这其中，打通上下游、收购同行业、转型新技术是沪市并购重组的重要动力。

从近几年的实践来看，基于产业整合的并购初衷，往往在后续业绩承诺期的实现情况也比较好。2018年年报显示，聚焦产业并购的公司业绩承诺达标率也更高。

国企改革深入推进，同行业平台整合龙头效应凸显。

在国企改革和供给侧改革持续深化背景下，沪市国企积极通过并购重组整合优势产能，其治理结构、资产质量均得到进一步优化，打造出一批龙头地位突出的上市平台。2019年上半年，沪市国企共进行各类并购交易225次，发生交易金额约2400亿元，与去年同期基本持平。其中，披露重大资产重组方案24单，涉及交易金额近1000亿元;实施完成重大资产重组11单，涉及交易金额660亿元。

上半年，并购重组助力国企改革的作用更加突出：一是市场化债转股，上市公司通过发行股份的方式收购债转股资产，为扎实推进供给侧结构性改革提供了市场化解决方案。二是国企混改，集团层面引入新的战略投资者，为国企改革添油助力。三是资产整合与证券化高效并行，国企上市平台通过并购重组合理整合分配资源，公司主业更加聚焦突出。

民营资产跃步升级，海外并购更加聚焦主业。

上半年，民营企业积极通过并购重组实现产业升级，培育发展新动能。沪市民营企业共进行各类并购交易246次，交易金额约1100亿元。其中，披露重大资产重组方案21单，涉及金额近340亿元，实施完成重大资产重组14单，金额330亿元。并购重组在助力民企加速转型升级、抵御风险挑战、实现高质量发展等方面，日益发挥重要作用。同期，海外并购也呈现出围绕产业升级的显著特点，不少公司主动深化国际布局，积极参与国际竞争。

此外，在化解上市公司股权质押风险等方面，并购重组也发挥了积极作用。上半年，通过部分股权转让、控制权变更、资产处置或注入等市场化并购重组方式，沪市部分前期陷入困境的控股股东的流动性已明显改善，质押平仓风险隐患进一步缓解，有效避免了局部风险的扩大。

估值溢价有所回落，重组“三高”有效缓解。

上半年，沪市重大资产重组标的平均估值溢价率为145%，同比下降60个百分点。其中，产业整合类并购的平均溢价率为140%，同比下降约50%;跨界类并购整体溢价水平，从2018年上半年的400%下降至160%。从三种不同估值方法来看，上半年重大资产重组已披露估值方法的，采用收益法评估的占比52%，溢价率平均值为240.77%，中位数为122.63%;采用资产基础法评估的占比39%，溢价率平均值为98.59%，中位数为89%;也有个别采用市场法评估，平均溢价率约7.55%。整体看，并购重组以往的“三高”现象回落明显，反映出真正围绕实体、产业类的并购估值相对更为理性审慎，交易双方博弈也更为充分和务实;同时也说明，随着近年对高估值、高商誉、高承诺的监管关注，并购重组市场乱象得到较为有效的治理，单纯追求股价或题材概念的并购重组显著降温，报表式重组逐渐淡出市场，投资者也更为关注重组后续整合效果。

重组停牌大幅缩减，股价反应回归理性。

停复牌制度改革以来，沪市公司因重组长期停牌的现象得以彻底解决。目前，因筹划发行股份购买资产停牌均不超过10个交易日;因筹划现金收购资产则不再停牌，主要是通过分阶段披露的方式代替以往的停牌。从实践来看，上半年仅38家公司因重组申请停牌，且均未超过10个交易日，有效保障了投资者交易权和市场流动性。从复牌后的股价反应看，上半年重组复牌首日股价平均上涨2.66%，复牌后首日股价上涨和下跌的家数基本相当，平均涨幅8.41%，跌幅5.74%。有的重组被投资者看好复牌后连续上涨，也不乏复牌后连续下跌的情况，但总体上看，以往重组复牌后单边持续涨停的现象已基本不再。整体来看，并购重组概念炒作已显著降温，分阶段披露已逐渐受到市场认可。根据实际情况分阶段披露重组信息、充分提示风险，来代替以往的长期停牌，投资者可以在拥有充分交易权的前提下，审慎评估风险和收益，自主决策。

改革举措成效显著，市场活力充分激发。

去年以来，证监会陆续出台了包括定向发行可转债、简化预案披露要求、“小额快速”审核机制、拓宽募集资金用途等在内的一系列新举措。今年上半年，随着这些制度红利的逐步释放，并购重组市场活力得到有效提升。一是在支付工具方面，更加多元创新。定向可转债试点以来，因其博弈机制更为充分、条款设计相对灵活等优势，已逐步成为并购重组的重要工具。从沪市来看，自赛腾股份披露首单定向可转债方案以来，已有8家公司在重组方案中引入定向可转债。同时，也有不少公司积极探索，综合利用发行普通股+可转债+支付现金等方式，设计出更有利于交易双方充分博弈的个性化重组方案。二是在募集资金方面，更加灵活便利。自拓宽配套募集资金使用范围以来，上半年沪市已有12家公司拟将募集资金用于偿还债务或补充流动资金，有效缓解了公司资金压力，优化了资本结构。三是在交易安排方面，更加注重交易后续的整合绩效。有部分上市公司主动引入分期支付的交易方式，或在标的资产收购比例上做出差异化安排，与交易对方的博弈更为充分，同时也减轻了上市公司的财务负担，充分保障了投资者利益。

今年上半年，上交所坚决贯彻证监会要求，继续把并购重组作为释放市场活力、增强市场韧性、提高上市公司质量的重要资源配置方式，坚持寓监管于服务，做好并购重组信披监管工作。对于符合产业逻辑、回归实体本源、契合国家战略等并购重组交易，主动做好沟通协调，依法依规给予必要的支持;对于涉及“三高类”“忽悠式”重组，继续加大监管问询力度，必要时进行多次问询，严防并购重组成为不当套利或利益输送的工具。贯穿并购重组信披监管理念始终的，仍是提高上市公司质量这个首要目标。下一步，上交所将坚决落实证监会“四个敬畏”、“一个合力”要求，聚焦提高上市公司质量，突出持续监管和分类监管理念，更加关注重组后的实施效果，继续支持上市公司通过并购重组提质增效。